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国内锌锭库存将累积增加 锌价可能进一步下探

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三季度以来,锌矿供应延续充裕态势。下半年国内锌矿释放环比上半年有小幅回升,主要是由于天气因素,以及上半年矿难影响退潮;同比来看,由于环保对中小型矿山生产的限制仍在,采矿证、安全证到期等问题,对中小型矿山的开工形成了影响,因此,国内锌矿产出同比上处于近几年偏低水平。

  锌矿供应将延续充裕态势

  三季度以来,锌矿供应延续充裕态势。下半年国内锌矿释放环比上半年有小幅回升,主要是由于天气因素,以及上半年矿难影响退潮;同比来看,由于环保对中小型矿山生产的限制仍在,采矿证、安全证到期等问题,对中小型矿山的开工形成了影响,因此,国内锌矿产出同比上处于近几年偏低水平。

  锌矿进口方面,今年1~7月锌矿进口量累计为171.43万实物吨,累计同比小幅回落2.7%。3~4月,由于澳洲洪水,导致国内锌矿进口量一度有所收缩,之后进口回升。继2018年国内锌矿进口量大幅增长后,今年前8个月维持高位平稳态势。从今年后期来看,国内锌锭高产出对原料的需求增加,加上成本优势的因素,锌矿进口量有望进一步抬升。

  从锌矿加工费表现来看,三季度国内自产锌矿加工费主流成交基本维稳于6200~6650元/吨,进口锌矿加工费进一步提高至270~290美元/干吨。由于矿山利润的收窄,8月部分地区锌矿加工费出现下调意向。不过锌矿供应整体仍处于宽松状态,因此,国内自产加工费实际下调量有限。8月仅云南地区加工费小幅下调了100元/吨。

  三季度随着锌价阶段性走弱至1.9万元/吨下方,以及锌矿加工费维持于高位水平,矿山盈利水平逐渐收窄。市场开始关注矿成本端的支撑表现。据我们调研了解以及分析来看,目前条件下,矿成本端的支撑体现为时尚早。

  一方面,当锌价进一步下调,可通过锌产业链利润进行再分配调整。主流锌矿山的成本端区间为8000~10000元/吨,当锌价进一步下调至17000~17500元/吨时,部分矿山的利润将基本挤压至0附近。由于锌矿加工费较高,锌冶炼利润处于较高位。因此,可通过锌矿加工费的小幅下调,将锌冶炼利润部分转移至矿山端,使得矿山生产延续生产动力。

  另一方面,从矿的供应来看,全球锌矿尤其是国外锌矿供应延续增长趋势。2019年国外锌矿供应增量预计为60万吨以上,2020年有望进一步增长70万~80万吨。加上从国外矿山成本来看,90%的矿山成本处于2000美元下方,且近几年投产的世纪尾矿、Gamsberg等矿山成本均在1500美元下方。故从当下锌价水平来看,国外矿山生产和扩产意愿仍在。同时,今年四季度国内有望扩大锌矿进口量,进一步补充国内锌矿供应量。

  整体来看,四季度锌矿供应宽松预期维持,锌矿加工费有小幅下调可能,但大概率仍维持于相对高位。此外,矿成本端对锌价的支撑尚未体现。

  国内锌冶炼产出将延续高位

  国外缓慢恢复

  高利润下,国内锌冶炼产出将延续于高位

  三季度国内冶炼产出延续高位态势。据安泰科统计的国内48家冶炼企业,1~8月锌及锌合金总产量为329.9万吨,同比增长7.9%。其中,7、8月锌冶炼单月产出分别为43.0万、43.6万吨,预计9月将继续小幅增加至43.8万吨左右。从安泰科统计的产出数据来看,一、二季度分别为115.3万、126.9万吨,三季度将提升至130.4万吨左右。锌冶炼产出在二季度快速提升后,三季度呈现了高位小幅抬升的态势。一方面,尽管7、8月北方冶炼企业进行了集中的检修,但多以常规性检修为主,且其中内蒙古紫金、东岭均最终取消了检修操作。而陕西锌业、兴安铜锌、中金岭南等企业以常规性检修为主,一般企业检修后均迅速恢复生产,并加大生产力度。此外,9月驰宏锌锗逐渐开始结束大修,准备恢复生产。另一方面,国内冶炼产能瓶颈于今年年中前提前突破后,三季度以来运行产能环比上半年已抬升了一个台阶。

  对于四季度,高加工费将支撑冶炼利润维持于较高水平,并将继续支持四季度的冶炼开工意愿。此外,四季度冶炼产能仍以运行现有的正常产能为主。汉中锌业最后一条生产线恢复晚于预期,或后推至明年初投产。四季度祥云飞龙冶炼释放量有望小幅抬升;驰宏锌锗9月结束大修后,后期产出也有望恢复正常。根据安泰科的统计口径,我们预计四季度锌冶炼产出有望进一步小幅提升至131万吨以上的高位。

  国外锌冶炼产出缓慢恢复

  据ILZSG数据显示,1~7月全球精炼锌供应量累计为775.2万吨,较2018年同期增长2.0%,即增加了15.4万吨。统计局数据显示,今年1~7月,国内精炼锌产量343.8万吨,同比增长17.9万吨。结合两者的数据来看,1~7月国外精炼锌产出同比小幅回落2.5万吨。在半年报中,我们也计算了1~4月国外精炼锌产出同比下降了2万余吨。显示了5~7月国外精炼锌产出已从前期的同比小幅下滑转至同比持稳的状态中。

  今年1~5月期间,韩国锌业、新星、美国马头公司等企业由于不同的原因,生产阶段性受到了影响。其中,韩国锌业变压器出现故障后导致小型火灾,之后并未进行全面检修。新星二季度债务问题解除后,产出影响减弱。美国马头公司4月复产,但很快发生了火灾,其投产或后推至明年初。

  此外,一季度印度斯坦锌产出同比下降,主要由于原料供应所影响。随着其地下矿开采量的提升和进一步扩产,预计2019年其冶炼产出较2018年将增加6万~7万吨左右。同时,墨西哥Penoles旗下的Torreon冶炼厂已在一季度顺利扩大产能12万吨/年。

  总的来看,国外锌冶炼产能变化相对有限。2019年在锌矿供应增长,加工费提升下,国外冶炼产出有望缓慢恢复,预计增长10万~15万吨。相较于国内,国外的冶炼产出变量也较小。

  四季度消费前景难起色

  国内消费以稳为主

  三季度消费部分前置在7、8月,四季度消费以稳为主从三季度消费来看,7、8月国内锌消费略好于预期,表现出了较强的韧性。从初端下游镀锌、压铸锌、氧化锌的开工来看,环比5、6月,7、8月开工均有一定的小幅回升,表现略好于市场预期。这部分为企业订单前置至7、8月。镀锌方面,8月镀锌结构件订单好转,铁塔镀锌订单提升。压铸锌方面,7、8月五金、卫浴、门窗等订单回升,以及外贸饰品、礼品订单回暖,同时下半年以来国内锌冶炼厂配置合金产线的趋势增加,推动了压铸锌合金开工率较快地改善。氧化锌方面,7、8月开工率环比也有小幅提升,不过同比上,氧化锌开工持续处于偏弱态势。

  从9月下游的开工来看,传统消费旺季表现不凸显。部分原因在于下游订单已前置在7、8月。预计10月传统消费旺季也将呈现相对平稳态势。同时,70周年国庆,环保限产预期升温,关注对北方镀锌、压铸锌企业生产的可能影响。

  四季度,下游消费将呈现季节性转弱态势。四季度国内经济下行压力仍在,稳增长政策将支撑经济延续平稳的运行态势,消费大概率以稳为主。因此,预计四季度开工同比维持去年基本相当的水平。

  从终端消费来看,四季度锌主要消费行业难有亮点体现。

  基建方面,从今年来看,9月份尚有1400亿元的专项债发行规模,而基建投资仅占比约10%。尽管9月4日提前下达明年专项债部分新增额度,但主要为了确保明年初即可使用见效。此外,6月10日,《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,提出专项地方债可以补充项目资本金。不过专项债拉动预估规模和基建实际环比增加规模差别较大,从债券发行到投资落地仍需静待时日。今年1~8月基础设施建设投资累计同比为4.2%,延续今年以来的低位增长态势,基建发力仍然有限。对于今年后期,专项债可作资本金,对基建投资有一定的支撑,但尚难预见有明显改观的效果,或仅小部分对冲经济下行趋势。

  房地产方面,前期房地产竣工面积迟迟未回升,随着房地产开工传导周期的不断拉长后,市场对于今年下半年房地产竣工面积的回暖预期升温。三季度来,房屋竣工面积当月同比增速逐渐改善,7月份当月同比负增长从6月的-14.0%,迅速收窄至7月的-0.6%,并于8月转为小幅正增长2.8%。但这主要由于去年7、8月基数下降至历年同期的低点。因此,今年7、8月房地产竣工面积仍处于同期的低位水平,尚未体现真正的回暖预期。融资收紧以及商品房销售转弱下,自今年4月房地产投资累计增速达到11.9%,之后投资增速逐渐放缓,房屋新开工面积增速也缓慢下滑。我们预计今年四季度房地产投资韧性将不足,或面临增速不断回落的压力。与此同时,房地产竣工的回暖或仍需时日等待。

  汽车行业方面,至今年8月,其产销同比已持续一年以上的收缩态势。今年以来出台了汽车消费刺激政策,但其效果始终不明朗。在整体经济下行背景下,四季度汽车行业低迷态势或难以改变。不过,自去年7月开始汽车行业转弱,故由于基数较低,四季度汽车产销量同比负增长或收窄,或现小幅增长可能。

  家电方面,今年前5个月空调产出同比增长明显,部分受到企业扩产以提前占据市场所影响。但二季度以来,全国雨水较往年偏多,炎热天气后推,加上商品房销售转弱。因此,空调销售不及预期,7月以来空调生产季节性迅速转弱。对于四季度,由于国内空调库存量延续偏高的水平,加上商品房销售或继续小幅回落,今年四季度空调生产较去年同期或进一步小幅下降。而电冰箱和洗衣机产出以稳为主,增量空间有限。

  总的来看,四季度锌消费仍难呈现亮点,稳增长政策主要目的在于提振消费回稳。四季度基建、房地产、汽车、家电等行业的发展尚难有明显的回升空间。同比上,由于去年四季度的低基数,同比增速上将有一定的改观。

  全球经济下行压力显现,国外锌消费表现不乐观全球经济下行压力凸显。自去年四季度以来,美国ISM制造业指数开始高位回落,至今年8月下滑至49.1,于2016年9月以来再度跌至荣枯线下方。与此同时,欧元区制造业PMI于今年2月以来已持续处于荣枯线下方,9月欧元区制造业PMI初值仅为45.6,为2012年11月以来的新低。

  从具体消费端来看,美国经济韧性相对明显,房地产景气度小幅回升,1~7月美国成屋销售量同比从收缩逐渐转为小幅增长态势。欧洲营建产出呈现相对平稳态势。汽车方面,全球汽车行业表现均较为低迷。1~8月美国汽车销量基本持稳于去年同期。欧洲汽车销售自去年9月以来跌跌不休,今年1~8月累计同比进一步下降4.5%左右。

  整体来看,今年以来国外锌消费态势偏弱,四季度全球经济前景仍然不明朗,全球贸易关系仍存不确定性,预计国外锌消费将呈现小幅下降的趋势。

  四季度锌锭库存可能回升

  或为锌市场主要矛盾

  四季度国内锌锭库存大概率将累积回升

  5月末国内锌锭库存开始小幅累积,至6月末国内锌锭社会库存为16.78万吨。之后7月持续至9月中旬,国内锌锭社会库存基本维持在14.5万~16万吨的平稳水平。三季度国内锌锭库存累积相对缓慢,尤其是7、8月锌锭社会库存的累积幅度不及预期。主要为几方面原因所影响。其一,6月下半月以来,锌进口市场持续低迷。上半年进口锌量大幅增加后,随着国内供应的回升,进口锌需求转弱,加上进口亏损持续,三季度进口锌量明显下降。其二,下半年国内部分冶炼厂配置锌合金产线或与周边锌合金厂合作增加,以锌锭产品形式的流出量有所下滑。其三,下游消费部分前置于7、8月,加上锌价下跌至万九下方时,带动部分刚性采购的回升。

  尽管三季度国内锌锭库存累积低于预期,但相比于2017、2018年的同期水平,国内锌锭社会库存已经有一定的提升。据数据显示,今年9月23日国内锌锭社会库存量为15.75万吨,2018年和2017年同期分别为11.94万吨和9.01万吨。此外,从国内锌现货升水来看,6月上旬沪锌期货1906合约一度现挤仓现象,带动沪锌期货BACK结构一度扩大,但锌现货升水并未跟随走高,期间现货报价对1906合约呈现小幅贴水的态势。之后随着沪锌期货1906合约大量交仓后,挤仓行情结束。三季度以来,尽管锌锭库存累积缓慢,但国内锌现货基本维持小幅升水或贴水的态势,侧面反映了国内锌锭供应相对充裕的态势。

  对于四季度,国内锌锭库存大概率将累积增加,并有望成为锌市场主要矛盾。四季度锌锭供应延续高位,消费同比上以稳为主,随着9、10月传统消费旺季的结束,季节性上消费将趋弱。加上锌进口量环比三季度有望小幅回升,因此四季度国内锌锭库存将逐步累积抬升。

  从今年以来锌锭社会库存的表现来看,年初对锌价形成较强的支撑,春节前后开始转为中性因素,预计随着四季度锌锭社会库存的抬升,大概率对锌价将成为压力因素。

  国外锌整体库存有望缓慢累积

  三季度LME锌库存延续进一步去化的态势,至9月21日已下降至6.215万吨的较低水平。

  此外,LME锌升贴水(0~3)于5月大幅反弹至161美元/吨的高点后,6月上、中旬仍基本维持于100美元/吨以上的高位,6月末开始大幅回落,并于7月初转至平水附近。三季度以来,LME锌升贴水(0~3)基本维持于小幅升水或小幅贴水的状态。

  6月末LME锌期价挤仓结束,也显示了国外锌消费偏弱,供应稳中小幅回升。锌供需面转弱下,挤仓行情未能持续。

  三季度以来,LME锌期价基本维持小BACK结构,LME锌升贴水(0~3)基本处于平水附近,未能吸引库存从隐性化转为显性化。但四季度国外锌供需预期偏弱,国外消费前景较为悲观,国外整体库存预计也将缓慢累积。

  (作者单位:中信期货)

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